“沒有調查，就沒有發言權”，在資本市場上更是如此。機構在大舉建倉一些行業或個股時，往往會事先做好調研，篩選出最有潛力的行業或公司。

以調研日期口徑，上周（11月20日至26日）機構合計調研上市公司239家。其中參與調研工業機器人龍頭埃斯頓的機構高達143家，不乏中金公司、高盛資管、睿遠基金等知名投資公司。

不僅是上周，該公司5月至今頻繁被機構調研。那么埃斯頓因何受到資本市場的頻繁關注？競爭優勢在哪？可持續價值有多大？

01

中國“發那科”

埃斯頓主營工業機器人及智能制造系統，自動化核心部件及運動控制系統。機構頻繁調研或是看中了埃斯頓所處的賽道——工業機器人。

工業機器人是我國智能制造2025的重要抓手之一，是我國機器換人icon、制造業產業數字化、智能化升級的核心環節。

近年來，隨著我國的人口出生率驟降，人工成本不斷攀升，自動化改造成為制造業轉型升級的主要方向，而工業機器人的成本在不斷降低，機器換人越來越有經濟性。

在加上，光伏、鋰電行業的生產呈現出柔性化、定制化和快速更新化的特點，工業機器人將提高生產線的作業效率以及產品的質量，目前國內多家光伏和鋰電企業開始在生產線中使用工業機器人。

智能制造行業作為中國制造業的主要驅動力之一，在國家政策推動下，中國智能制造 產業發展迅速為下游產業發展和分工格局帶來深刻影響。據IFR統計，2021年中國工業機器人安裝量達24．3萬臺，幾乎與世界其他地區的總和相當。

在人口老齡化、國產替代等因素的共同作用下，未來伴隨光伏、鋰電行業的進一步成熟，工業機器人的增量市場需求將真正迎來。

浙商證券指出， 2020 年起中國工業機器人市場處于順周期（類比上世紀日本90 年代），到 2025 年中國工業機器人市場增量空間有望超 1000 億元。

雖然該領域目前主要由國際機器人“四大家族”——發那科、ABB、安川、庫卡壟斷絕大部分市場份額，但國產替代已提上日程。

縱觀國內工業機器人市場，最具技術實力的就是匯川技術和埃斯頓。匯川技術的營收結構比較復雜，主要向各行業提供自動化技術，工業機器人只是其中很小的一部分。

而埃斯頓的發展路徑與全球機器人龍頭發那科極為相似，其擁有近20年的折彎機床數控系統開發經驗，15 年折彎機床伺服系統，后開始發展工業機器人。

公司有望走發那科市占率提升之路：一方面依靠本土品牌優勢，以低于外資企業的價格搶占原有存量市場，目前庫卡被美的收購，公司有望搶占這塊市場份額；2018－2019 年行業低谷，面臨洗牌，公司有望獲得這部分出清份額。

經過多年的發展，公司在2021年度中國工業機器人市場排名中位列全球機器人品牌整體排名第7位，其中六關節機器人出貨量僅次于國際四大機器人廠商，排名第5位，是當之無愧的“國產工業機器人”龍頭。

在2015年，埃斯頓不過是一個營收不足5億元的公司。到2016年，埃斯頓的業績開始同比增長40．40％達到6．78億元，2017年營收為10．77億元，同比增長58．69％；2018年營收繼續突飛猛進達到14．61億元，同比增長35．72％。

雖然2019年營收14．21億元，同比下降2．71％。但在2020年疫情下營收卻又增長了58．7％，達到25．1億元，2021年達到30．2億元。

今年前三季度，公司實現營業總收入25．42億元，同比增長10％；歸屬凈利潤1．203億元，同比增長36．89％。

02

“買”出來的機器人龍頭

不可否認，作為國產機器人龍頭企業的埃斯頓前景十分廣闊，但埃斯頓的營收快速增長很大程度上取決于海外收購與布局的推動。

在很早之前埃斯頓主要以金屬成型機床數控系統和電液伺服系統為主，直到2012年后埃斯頓才憑借自身核心零部件優勢開始布局工業機器人產品。在伺服技術的加成下，埃斯頓切入機器人賽道也算水到渠成。

不過，埃斯頓的野心并不止于此。在2015年上市后，公司開始了瘋狂的收購。光2016年到2017年間，埃斯頓就完成了7筆收購，其中海外收購就有4起。

通過公司一系列內生外延的戰略改革和擴張，埃斯頓形成了從控制器、伺服系統、電控系統到機器人本體和軟件算法形成機器人全產業鏈。

可“買”來的畢竟是買來的，這也給其發展留下了后遺癥。

一方面，并購來的業務對其業績貢獻有限。財報顯示，公司2021年綜合營收同比增長了20．42％，可公司工業機器人本體業務營收同比增長104．7％，焊接工業機器人在國內市場營收同比增長153％。

顯而易見，其他業務非但沒有為公司貢獻業績，反倒拖了后退。

另一方面，埃斯頓的毛利率遠低于同行。2021年，匯川技術工業機器人的毛利率是46．09％；而埃斯頓工業機器人及智能制造系統的綜合毛利率卻只有32．46％。

兩者之間掌握的技術可以說是旗鼓相當，埃斯頓的產業鏈反倒更加完整，但毛利率利潤卻遠低于匯川技術，這也說明了“買來的”，始終不如自研的。

此外，由于不斷的收購公司，埃斯頓的資產負債率由2015年的32．72％上升至2021年的58．78％，2022年三季報達62．41％。

財報顯示，截至三季度末，公司的短期借款為11．18億元，長期借款為14．08億元；可公司貨幣資金僅有8．883億元，期末現金及現金等價物為8．316億元。

除此之外，公司還需要面對來自行業的競爭壓力。

目前公司在核心零部件領域（控制器和伺服電機）具備優勢，但對工業機器人而言，減速器的性能決定了其精度和負載。目前自制的減速機以雙曲面齒輪減速裝置為主，RV減速器和諧波減速器遠非強項。

總得來說，埃斯頓擁有良好的市場前景。公司立足于機器人黃金賽道，在人口紅利逐漸消失的背景下，行業未來空間大。

但問題在于，不斷依靠收購帶來的業績增長是低質量的，未來能否擁有高增長而消化高估值，需要持續跟蹤或得超額的認知，現在仍處于一個探索的階段。

－ End －

       原文標題 : 機構組團踏破埃斯頓“門檻”